文丨徐煜萌编辑丨黄俊杰

一家创业公司上市或被收购，早期入场的风险投资人有时可以拿回数百倍，甚至上万倍的回报——比如腾讯的一些投资方。若创业失败，则投资人承担损失，创始人可以继续下一个项目。这是风险投资机构愿意对外展现的形象，一个创新驱动器。

过去至少十多年，大部分拿了风险投资的中国创业公司都曾签署协议，承诺在一定条件下（例如退出困难、业绩没有达到指标）回购投资方股份以减少对方损失。不过实际上很多公司创业失败后并没有回购股份，也没有被起诉，这些协议很多时候只是投资方在极端情况下约束被投公司的一种保险。年景好的时候，投资方只要押中一个明星项目，整支基金也能获得可观收益。

随着近年的一级市场热度降低、投资方手里的钱从美元变成人民币，合作关系也在 2019 年之后发生改变。2023 年以来，仅深创投一家机构就发起 35 起回购赔偿类诉讼。据礼丰律师事务所，以在中国证券投资基金业协会备案的人民币基金为统计口径，目前风投、私募使用回购权的项目比例超 90%，这个数字对硅谷私募机构来说不到 2%。从现状看，机构依旧享有同样回报，小程序美工风险却被转移给了创始人。严格的条款锁定确定的回报，VC 的回报变得刚性。

礼丰在《VC/PE 基金回购及退出分析报告》中提到，今年上半年中企境内外 IPO 数量 82 宗，同比下降超六成。目前大约 13 万个项目、涉及一万多家公司陆续面临退出压力。回购案件里，九成起诉方把创始人列为被告，其中一成创始人沦为失信被执行人。

礼丰将待退出金额除以项目总数，得出截至 2022 年末，每家公司在投金额为 6 亿元，意味着创始人可能面临同等数额的回购压力。

通过风投基金融资的公司往往都没有太多可变现的资产，且根据中国法律，执行时的资金偿还也有明确顺序：优先偿还工资、社保、税款、政府费用和债务，最后才是投资人权益。据礼丰抽样公开披露的案件，真正发生的回购里，平均每家公司只能还上法院判决金额的 6%。直接逼迫公司回购的情况，在 2019 年之前较为少见。

拿不到投资收益很大程度引发一级市场回购潮。公司未能在八年左右的投资周期内上市、或拿不到下一轮融资，发起回购的往往是 LP（出资人）。一位大型基金的 LP 告诉我们，他已经四年没有看到回报。